Waluty

Rynek międzynarodowy

Luty nie okazał się tak dobry jak styczeń i przyniósł osłabienie amerykańskiej waluty. Zbiorczy US Dollar Index badający relacje „zielonego” względem sześciu głównych par spadł do 83,57 pkt z 84,61 pkt na koniec stycznia. Tendencja ta była kontynuowana także w pierwszych tygodniach marca, co odzwierciedliło się w dalszym spadku wspomnianego indeksu do poziomu 83,45 pkt.

W przypadku EUR/USD zapoczątkowane jeszcze w pierwszej dekadzie grudnia z okolic 1,3365 spadki zakończyły się 12 stycznia br. na poziomie 1,2868, z którego rozpoczęła się kolejna fala wzrostowa. Doprowadziła ona do ustanowienia nowego lokalnego maksimum na poziomie 1,3409 podczas sesji 22 marca br.

Słabość amerykańskiej waluty w ostatnich tygodniach to w dużej mierze wynik powrotu obaw co do przyszłości amerykańskiej gospodarki. Może się okazać, że grudniowo-styczniowy powiew optymizmu był krótkotrwały, a przedstawiane wcześniej argumenty pesymistów zaczynają się stopniowo materializować. Wszystko oczywiście kręci się wokół przyszłych działań amerykańskiego FED. Przypomnijmy, że o ile jeszcze na jesieni ub.r. inwestorzy obawiając się mocniejszego spowolnienia amerykańskiej gospodarki, spodziewali się, że do pierwszej obniżki stóp procentowych dojdzie jeszcze w I kwartale 2007 r., a w całym roku będzie ich kilka, to w styczniu zaczęto mówić o co najwyżej o jednym cięciu w końcu roku. Nie zmienia to jednak faktu, że prognozy co do zachowania się dolara w perspektywie kolejnych miesięcy nadal są dosyć rozbieżne. Datowana na 7 marca ankieta Reutera pokazuje, że w perspektywie 12 miesięcy szacunki co do kursu EUR/USD wahają się od 1,21 do 1,44. Prześledźmy jednak poszczególne fakty.

Podczas zakończonego 21 marca posiedzenia Komitetu Otwartego Rynku (FOMC) główna stopa procentowa pozostała na poziomie 5,25%. Z komunikatu towarzyszącego tej decyzji usunięto jednak niemal już stałe sformułowanie mogące sugerować możliwość ewentualnej podwyżki stóp procentowych, jeżeli będzie wymagała tego sytuacja. Zastąpił je zwrot, że przyszłe decyzje będą zależały od prognoz inflacji i wzrostu gospodarczego. Tym samym komunikat był bardziej „gołębi”, a inwestorzy odebrali to jako sygnał, że FED zaczyna przygotowywać się do obniżki stóp procentowych. Natychmiast wzrosły oczekiwania, że mogłoby do niej dojść przed spodziewanym dotychczas terminem – późną jesienią. Tyle że członkowie FOMC przyznali, iż nadal obawiają się o wciąż zbyt wysoką, ich zdaniem, inflację, dodając, że ostatnie dane makroekonomiczne były „mieszane”. Stwierdzono, że korekta na rynku nieruchomości jeszcze się nie zakończyła, chociaż podtrzymano stwierdzenie, iż gospodarka amerykańska w perspektywie najbliższych kwartałów będzie się rozwijać w „umiarkowanym” tempie. Co to wszystko oznacza? Niewątpliwie FED zaczyna sobie zdawać sprawę z tego, że znajduje się w pewnym potrzasku – z jednej strony inflacja nie spada tak szybko jak tego wcześniej oczekiwano, a z drugiej z gospodarki napływają mieszane sygnały mogące w negatywnym scenariuszu sugerować recesję. Dlatego też dane makroekonomiczne z najbliższych miesięcy będą obserwowane ze szczególną uwagą. Chociażby dlatego, aby znaleźć w nich potwierdzenie bądź zaprzeczenie pesymistycznego scenariusza nakreślonego w ostatnich tygodniach przez byłego szefa FED, Alana Greenspana. Przypomnijmy, że nie wykluczył on możliwości wystąpienia recesji jeszcze w tym roku (z 30% prawdopodobieństwem), dodając, iż są sygnały, że kilkuletni cykl wzrostu zbliża się do końca. Później przestrzegł jeszcze przed ryzykiem rozprzestrzenienia się kryzysu w sektorze pożyczek hipotecznych na pozostałe obszary gospodarki.

Zresztą to właśnie sytuacja na rynku nieruchomości ponownie znalazła się w centrum uwagi inwestorów w ostatnich tygodniach. W pierwszych dniach marca pojawiły się informacje o możliwościach sporych kłopotów firm udzielających pożyczek hipotecznych dla bardziej ryzykownych klientów, tzw. subprime. Wyraźnie rosnące w ostatnich latach ceny domów doprowadziły, że pożyczek na ich zakup zaczęto udzielać nawet osobom, które jeszcze kilka lat temu odeszłyby z kwitkiem. Zabezpieczeniem miały być nadal rosnące ceny, a wielu pośredników szło na dodatkowe udogodnienia, godząc się na przykład na spłacanie tylko odsetek przez określony czas. Kiedy na jesieni ub.r. ceny zaczęły spadać, a rosnące stopy procentowe w USA znacznie podrożyły comiesięczne raty, wielu klientów wymówiło umowy, stawiając firmy pożyczkowe na skraju bankructwa, co z kolei mogłoby zaszkodzić całemu sektorowi finansowemu. Na razie rynek uspokoiły zapewnienia dużych banków, że sytuacja ze złymi kredytami znajduje się pod kontrolą, a także nieoczekiwany, bo 3,9% m/m, wzrost sprzedaży domów na rynku wtórnym w lutym. Niemniej jednak indeks nastrojów wśród pośredników nieruchomości NAHB spadł w marcu do 36 pkt, a dane o liczbie rozpoczętych budów i wydanych pozwoleń w lutym były mieszane. W pierwszym przypadku zanotowaliśmy wzrost do 1.525 mln, a w drugim spadek do 1.532 mln. Przypomnijmy jednak, że w styczniu obie te wartości zanotowały spadki, w tym liczba nowych budów zmniejszyła się o ponad 14% m/m. Tym samym ewentualne wrażenie stabilizacji może być złudne, w przypadku gdy sytuacja w sferze pożyczkowej nadal by się pogarszała. Warto pamiętać o tym, że czasem będzie ona mieć coraz większy wpływ na poziom konsumpcji, czyli jednego z głównych motorów wzrostu PKB.

Kolejnym segmentem amerykańskiej gospodarki, który może w najbliższych miesiącach zaznaczyć swoją słabość, jest sektor wytwórczy. Wskaźnik mierzący jego aktywność w regionie Chicago spadł w lutym do 47,9 pkt, oddalając się od recesyjnej bariery 50 pkt. Niemniej jednak odczyt indeksu sporządzanego przez Instytut Zarządzania Podażą (ISM) pozytywnie zaskoczył. Jego wartość wzrosła w lutym do 52,3 pkt. Oczywiście to, czy ta poprawa będzie trwała, pokażą odczyty z kolejnych miesięcy.

Sytuację dodatkowo pogorszyła rewizja danych o wzroście PKB w IV kwartale ub.r. opublikowana 28 lutego br. O ile z pierwszego odczytu wynikało, że dynamika wzrostu gospodarczego wyniosła 3,5% wobec 2,0% w poprzednim kwartale, o tyle obecne wyliczenie pokazało 2,2% i była to największa jednorazowa rewizja od 9 lat. To, co istotne, to spadek indeksu PCE Core w IV kwartale do 1,9% z 2,1% w pierwszym odczycie. Teoretycznie, może to sugerować stopniowe wygasanie presji inflacyjnej, chociaż sygnały dotyczące odczytów CPI i PPI na razie tego wyraźnie nie sugerują. Warto będzie przy tym obserwować dane dotyczące dynamiki sprzedaży detalicznej i produkcji przemysłowej. W styczniu sytuacja była bardzo słaba (dynamika sprzedaży spadła do zera, a produkcja przemysłowa była ujemna). W lutym sprzedaż wzrosła tylko o 0,1% m/m, a bez uwzględnienia samochodów spadła o 0,1% m/m. Z kolei produkcja przemysłowa zwyżkowała aż o 1% m/m, a wykorzystanie mocy wzrosło do 82%. Pytanie jednak. na ile ta poprawa będzie trwała. Pesymistyczne były także informacje o deficycie handlowym Stanów Zjednoczonych, który wzrósł w styczniu do 61,45 mld USD z 59,12 mld USD po rewizji w listopadzie.

Optymizm był jednak widoczny w odczytach nastrojów konsumenckich, chociaż warto mieć na uwadze dużą zmienność tego wskaźnika. I tak indeks zaufania Conference Board wzrósł w lutym do 112,5 pkt ze zrewidowanych 110,2 pkt, a wskaźnik sporządzany przez Uniwersytet Michigan spadł w pierwszym odczycie za marzec do 88,8 pkt z 91,3 pkt w końcu lutego. Dosyć ciekawa sytuacja panowała w sektorze usług, które są odpowiedzialne za 2/3 wzrostu amerykańskiej gospodarki. O ile w styczniu wartość indeksu ISM wzrosła do 59 pkt z 56,7 pkt w grudniu, o tyle w lutym cała zwyżka została wymazana, a odczyt spadł do 54,3 pkt. Jeżeli jednak prześledzimy historię, to takie spadki już miały miejsce i później wskaźnik wzrastał. To, czy tak się stanie, pokażą kolejne dane, chociaż obecnie będą im towarzyszyć większe emocje. Kluczowa będzie także sytuacja na amerykańskim rynku pracy, która na razie pozostaje względnie dobra. Opublikowane 8 marca informacje o liczbie nowych etatów w sektorach pozarolniczych pokazały wprawdzie ich wzrost o 97 tys. wobec oczekiwanych 100 tys., ale podobnie jak ostatnio wcześniejsze dane zostały zrewidowane do góry (do 146 tys. ze 111 tys.). Niemniej jednak kolejne dane będą śledzone dosyć uważnie. Jeżeli odczyt ponownie wyniesie około 100 tys. nowych miejsc pracy, a poprzednie dane nie zostaną zrewidowane w górę, to będzie sugerować powolne pogarszanie się sytuacji na tym rynku.

Kluczowe w najbliższych miesiącach będą także dane o inflacji, które jednak ostatnio były dosyć mieszane. Wprawdzie najwyższe odczyty zanotowano na jesieni ub.r. i od tego momentu presja na wzrost cen pomału wygasa, to jednak proces ten odbywa się zbyt wolno. Dodatkowo w styczniu inflacja CPI w ujęciu bazowym nieoczekiwanie wzrosła (o 0,3% m/m i 2,7% r/r), wprawiając niektórych analityków w konsternację. Natomiast w lutym wzrost ten był zgodny z oczekiwaniami, wynosząc 0,2% m/m, ale wskaźnik w ujęciu rocznym utrzymał się na poziomie 2,7% r/r. Na wysokim poziomie utrzymywał się także wskaźnik cen produkcyjnych (PPI) w ujęciu bazowym (1,8% r/r). Warto będzie zatem uważnie obserwować kolejne odczyty, gdyż może się okazać, że te wzrosty mają charakter krótkotrwały.

Pewien niepokój wzbudziła natomiast zaskakująca publikacja danych o napływie kapitałów netto (TIC) do USA, gdyż grudniowy odczyt był najniższy od stycznia 2002 r. Wyniósł jedynie 15,6 mld USD wobec 84,9 mld USD po rewizji w listopadzie. Poprawa nastąpiła w styczniu, kiedy to napływ wyniósł 97,4 mld USD. Jednak dane grudniowe zrewidowano jeszcze bardziej w dół – do 14,3 mld USD. Takie spore zmiany mogą jednak budzić pewien niepokój, zwłaszcza jeżeli weźmiemy pod uwagę ostatni odczyt danych o deficycie obrotów bieżących za IV kwartał. Wprawdzie był on nieco mniejszy i wyniósł 195,7 mld USD, to jednak miesięcznie daje to 65,23 mld USD, czyli mniej niż wynika z uśrednienia danych TIC za grudzień i styczeń (55,85 mld USD).

A co w strefie euro? Obserwowana jeszcze w końcu listopada ub.r. swoista licytacja, do jakiego poziomu Europejski Bank Centralny podniesie w ciągu kolejnego roku poziom głównej stopy procentowej, w styczniu wprawdzie nieco zmalała, ale powróciła w lutym. Podczas konferencji prasowej po posiedzeniu ECB 8 lutego br. Jean-Claude Trichet powrócił do „mocno jastrzębiej” retoryki znanej z ubiegłych miesięcy. Ponownie padły sformułowania dotyczące konieczności zachowania „wzmożonej czujności” przez bank centralny, przy jednoczesnym zwróceniu uwagi, że poziom stóp procentowych jest nadal niski. W efekcie podwyżka stóp procentowych, która zaszła dokładnie miesiąc później (8 marca br.) o 25 p.b. do 3,75%, nie była dla nikogo zaskoczeniem. Komunikat jej towarzyszący był jednak bardziej „gołębi”, niż można się było tego spodziewać.

Nie padło już sformułowanie o konieczności zachowania „wzmożonej czujności” przez bank centralny, podobnie jak słowa, że stopy procentowe pozostają na niskim poziomie. Zamiast tego stwierdzono, że ECB będzie uważnie monitorował wszelkie obszary aktywności gospodarki mogące stanowić zagrożenie dla stabilności cen, a poziom stóp procentowych pozostaje umiarkowany. Powtórzono jednocześnie, że wzrost gospodarczy ma silne podstawy, podwyższając jednocześnie prognozy wzrostu PKB w tym roku, ale przy jednoczesnym obniżeniu wskazań dla inflacji. Zdaniem ECB w najbliższych miesiącach powinna ona pozostać stabilna, po czym można spodziewać się jej wzrostu w końcu bieżącego roku oraz w 2008 r. i tutaj członkowie Europejskiego Banku Centralnego upatrują ryzyka. Tym samym na rynku nadal utrzymują się oczekiwania, że do kolejnej podwyżki o 25 p.b. dojdzie w czerwcu br. Niemniej jednak czy tak się rzeczywiście stanie, zadecydują publikacje danych makroekonomicznych, a także globalna sytuacja na rynkach. Członkowie ECB będą musieli ocenić, czy kolejne podwyżki nie okażą się być zbyt ryzykowne, jeżeli sytuacja w światowej gospodarce zacznie się pogarszać.

Tymczasem inflacja na razie pozostaje stabilna – w styczniu i lutym wskaźnik HICP dla krajów „trzynastki” utrzymywał się na poziomie 1,8% r/r, czyli poniżej poziomu referencyjnego banku centralnego, co występuje już od września ub.r. Warto jednak zwrócić uwagę na spory wzrost podaży pieniądza M3 w grudniu i styczniu wynoszący aż 9,8% r/r, co w dłuższym terminie będzie czynnikiem proinflacyjnym. Na wysokim poziomie utrzymały się natomiast wskaźniki nastrojów gospodarczych – w lutym indeks wzrósł do 109,7 pkt, co pokazuje pewną „niezależność” od tego, co się działo w Niemczech – tam w ubiegłym miesiącu indeks nastrojów przedsiębiorców Ifo po raz kolejny spadł, chociaż nie tak wiele – do 107 pkt. Pozytywnie zaskoczyła natomiast sytuacja na rynku pracy, chociaż to można w sporej części zawdzięczać ciepłej zimie i większej liczbie robót sezonowych. Bardzo dobre okazały się natomiast dane o wzroście gospodarczym w strefie euro w IV kwartale ub.r., zwłaszcza że wyraźniejsze ożywienie zanotowano nawet w krajach, które dotychczas nie mogły się tym zbytnio pochwalić – np. Włochy. I tak jak podał w lutym Eurostat, wzrost w krajach „trzynastki” wyniósł w IV kwartale ub.r. 3,3% r/r i 0,9% kw/kw. Drugi odczyt opublikowany na początku marca nie przyniósł żadnych zmian, poza delikatną rewizją danych za III kwartał ub.r. – z 0,5% kw/kw do 0,6% kw/kw.